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　　国泰君安中小盘：孙金钜、王政之

　　导读

　　次新股高弹性带动新股开板市值回暖，获取次新超额收益最重要仍然是择时，其次选择弹性更好的小市值个股。

　　摘要

　　新股上市后涨幅企稳，发行量回暖：2017年初以来发行新股46家，募资金额合计196亿元，平均4.3亿元，但近期市场回暖，第4批新股发行12家，合计募资70亿元，平均规模5.8亿元，高于2017年1月的新股发行规模，考虑新股整体发行受二级变动较大，我们认为2017年全年将发行超过500家，合计募资规模约3000亿，比2016年的1800亿增长60%以上，整个IPO市场发行提速明显。2017年2月由于节日因素，新股过会速度放慢，已经过会尚未发行新股只剩41家，按照目前发行节奏，过会新股在1个月之内即可领到上市批文。从等待过会的企业储备来看，依然非常充足，已经预披露的排队企业超过660家，已辅导登记备案受理家数1035家，而新三板中接受上市辅导企业也已超过300家。

　　次新股周期特征明显：2015年以来次新股明显存在周期波动特征，从统计数据来看，最小开板流通市值在8亿、总市值35亿即为次新股的底部区域，而最小开板流通市值14亿，总市值60亿即为次新股的相对高位。当前新股的开板市值指标已经回归正常，正向乐观区间靠拢，如果未来新股最小开板流通市值重新回到14亿以上，总市值重新回到50~60亿，我们认为需要警惕次新股下跌风险。

　　短期次新指数跌幅超30%，持有小市值和低价股策略： 2014年7月以来，综合择时策略（深次新股指数在前3个自然月内下跌超过30%）和择股策略（开板当日新股流通市值小于15亿元），根据此条件选出个股34只，此组合的测算结果显示平均收益在前1个自然月期间的绝对收益率约为50%，相对沪深300指数超额收益也最为明显。统计结果还表明低价策略在次新股投资中也有指导意义：在新股开板当日买入持有1-90个自然日，开板当日新股均价越低，未来持有的收益率则越高，其中40元以内开板的新股正收益比较明显，而且在开板当日买入持有1个自然月内的超额收益最为明显。

　　上市公司账户打新受收益率波动影响较小：随着打新的绝对收益逐步被推广，C类投资者数量迅速增加，在目前6000万的沪市市值门槛下A类800家出头，B类约200家，剩余C类超过1600家，而C类中又以个人为主，其中个人数量已经占到了全部申购量的一半左右，从沪深两市的投资者数量差别来看，我们估计上市公司打新类账户以深市持仓为主，而沪市由于国有股较多，个人持股账户偏少，我们预估目前C类账户中约有1/3是大小非持股，这部分底仓由于是上市公司股东的股票，只要打新有绝对收益仍然会继续参与打新，受C类中签率下滑影响不大。

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　　本批新股申购策略导论

　　2017年初以来发行新股46家，募资金额合计196亿元，平均4.3亿元，但近期市场回暖，第4批新股发行12家，合计募资70亿元，平均规模5.8亿元，高于2017年1月的新股发行规模，考虑新股整体发行受二级变动较大，我们认为2017年全年将发行超过500家，合计募资规模约3000亿，比2016年的1800亿增长60%以上，整个IPO市场发行提速明显。2017年2月由于节日因素，新股过会速度放慢，已经过会尚未发行新股只剩41家，按照目前发行节奏，过会新股在1个月之内即可领到上市批文。从等待过会的企业储备来看，依然非常充足，已经预披露的排队企业超过660家，已辅导登记备案受理家数1035家，而新三板中接受上市辅导企业也已超过300家。

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　　新股报价分析：23倍发行市盈率控价

　　今年以来大多数新股均采用了拟募资金额和各项费用之后除以发行股数计算，在老股转让上需要重新计算流通部分的新发股份，价格计算略有差异，同时今年以来虽屡有新股超行业市盈率发行（需推迟三周），但是极少有新股超过23倍的市盈率红线。如果涉及到行业PE估值低于最新一期净资产价格，则以每股净资产价格为准（银行等国有企业），比如之前的新股白银有色就出现了因为按照每股净资产发行而超过了23倍红线的极端情况。

　　本批新股中由于有4只新股的发行价格超过中证行业市盈率，预计常青股份、元成股份、圣龙股份、天域生态将会推迟三周发行。

　　从我们历史统计数据来看，如果年初就参与所有老股的配售，截止到近期的收盘价，总体申购收益差异在5~10倍。预期未来的老股配售将成为稀缺资源，老股和新股的差距不再明显，老股的超额收益将会被摊薄。如果未来新股发行中还有老股转让，即使新老收益差距缩小，但老股部分的绝对收益依然可观，我们仍建议积极参与老股转让部分。

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　　新股上市后涨幅分析

　　历史上新股涨幅主要受到二级市场波动较为明显，每批涨幅差距较大，近期新股平均开板涨幅从最高峰的800%降到了200%附近（历史上极端低迷的市场条件下涨幅平均在150%~200%附近），当前开板价格相对合理，留给二级市场空间相对较多。

　　3.2 从市值角度判断次新股底部和高位区间

　　由于次新股上市时间短，在开板初期，投资者的交易结构、股票估值等都和成熟的个股不同，我们常常发现用以往基本面（行业属性、收入和业绩增速）的研究方法去筛选次新股很难选出短期（持股1~3个月）涨幅最好的个股，我们认为新股的板块属性强于个股基本面属性（板块的同涨同跌，和不同板块轮动），所以次新股投资上择时更为重要，我们首先需要观察新股的涨跌周期性。

　　2015年以来，我们观察到在次新股显著调整时期（2015年6月、2016年3月、2016年12月）新股开板最低流通市值分别是4亿、8亿、8亿，总市值分别是18亿、35亿、35亿。而在市场创出阶段新高期间（2015年5月、2015年12月、2016年7月、2016年11月）新股开板的最低流通市值分别是13亿、16亿、16亿、12亿，总市值分别是53亿、68亿、68亿、46亿。基本上确立了最小开板流通市值在8亿、总市值35亿即为次新股的底部区域，而最小开板流通市值14亿，总市值60亿即为次新股的相对高位，从历史上看到达此区间短期面临下跌30%的风险。